Baupost de Seth Klarman : l'investissement de valeur dans un marché de méga-capitalisations
Un célèbre investisseur de valeur qui a écrit un livre sur la marge de sécurité détient aujourd'hui Amazon et Alphabet. Cinq trimestres du portefeuille de Baupost et ce que le mot valeur veut vraiment dire.
Qui il est et pourquoi on le copie
Seth Klarman dirige le Baupost Group à Boston depuis 1982. Il est connu pour sa patience, pour les importantes liquidités qu'il garde quand il ne trouve rien de bon marché, et pour son livre de 1991 Margin of Safety, devenu un objet de collection parce qu'il est épuisé et se vend à des prix très élevés. Parmi les professionnels, il passe pour l'un des investisseurs les plus prudents de sa génération, avec une réputation de protéger le capital dans les phases de baisse.
Baupost n'achète pas que des actions. Il investit aussi dans la dette en difficulté, l'immobilier et les situations complexes, ce qui explique que les actions de son Form 13F ne soient qu'une partie de son capital.
Les idées derrière le portefeuille
Le cœur de l'approche de Klarman est la marge de sécurité : n'acheter que lorsque le prix est assez en dessous d'une estimation prudente de la valeur pour qu'une erreur d'estimation ne vous coûte pas d'argent. Il insiste sur le fait que l'objectif principal est d'éviter la perte permanente, pas de maximiser le rendement, et qu'on peut toujours attendre une meilleure occasion. Les liquidités ne sont donc pas un échec à investir, mais une option sur de futures bonnes affaires.
Il souligne aussi que l'investissement est surtout une affaire de comportement. Les meilleures occasions apparaissent quand d'autres sont des vendeurs forcés, en panique, ou dans un recoin oublié du marché, et le travail consiste à rester assez calme pour acheter. Il se méfie des prévisions et s'appuie sur la valeur de l'entreprise comme point d'ancrage.
Ce que montre et ne montre pas un Form 13F
La déclaration liste les actions cotées aux États-Unis détenues le dernier jour du trimestre, et les 4 à 5 Md $ d'actions déclarées par Baupost ne sont qu'une partie de son capital total. Elle ne montre ni les liquidités, ni les obligations, ni les prêts, ni l'immobilier, ni les actions de sociétés hors des États-Unis, ni les opérations privées ; on ne peut donc pas savoir à quel point l'ensemble du portefeuille est prudent. Pour un gérant qui garde délibérément beaucoup de liquidités, cela compte plus que pour la plupart.
C'est aussi un instantané avec un retard pouvant aller jusqu'à 45 jours.
Le portefeuille sur les cinq derniers trimestres
De juin 2025 à juin 2026, le portefeuille déclaré est passé de 4,13 Md $ à 5,42 Md $, avec 20 positions au début et 23 à la fin. Les dix plus grandes pesaient 80,0 % puis 74,9 % : un portefeuille concentré mais diversifié.
Le changement en haut du classement est important. En juin 2025, les plus grosses positions étaient Alphabet (11,3 %), Wesco (9,9 %), Willis Towers Watson (9,8 %), CRH (8,5 %) et Fidelity National Information Services (7,5 %). Un an plus tard, la liste est menée par Amazon (16,5 %), suivie d'Elevance Health (9,1 %), Restaurant Brands (9,0 %), Alphabet (9,0 %), Ferguson (6,4 %), Genuine Parts (6,1 %) et Union Pacific (6,0 %). Un investisseur de valeur détient désormais un quart de son portefeuille déclaré en Amazon et Alphabet.
Les dix plus grandes positions à la fin du dernier trimestre (30.06.2026) et les mêmes titres au début de la période (30.06.2025), en part des actions cotées aux États-Unis figurant dans la déclaration (23 positions, 5,4 Md $ au total).
| Position | 30.06.2026 | 30.06.2025 |
|---|---|---|
| Amazon | 16,5 % | — |
| Elevance Health | 9,1 % | 5,8 % |
| Restaurant Brands | 9,0 % | 6,5 % |
| Alphabet | 9,0 % | 11,3 % |
| Ferguson | 6,4 % | 6,0 % |
| Genuine Parts | 6,1 % | — |
| Union Pacific | 6,0 % | — |
| Visa | 4,4 % | — |
| Wesco | 4,2 % | 9,9 % |
| AON | 4,2 % | — |
| Les dix plus grandes ensemble | 74,9 % | 80,0 % |
Ce qui a changé trimestre par trimestre
Au trimestre clos en septembre 2025, Baupost a ouvert Union Pacific (7,4 %) et Genuine Parts (4,0 %), clôturé Viasat (3,2 %), Liberty Broadband (1,8 %), ICON (1,4 %) et Amcor (1,2 %), et vendu environ 29 % de ses actions Alphabet. Au trimestre de décembre, elle a ouvert Amazon à 9,3 % du portefeuille, une première position très importante, et réduit CRH d'environ deux tiers de ses actions, de 8,5 % à 2,5 %.
Au trimestre clos en mars 2026, elle a ouvert Aon (4,9 %), Visa (4,1 %) et Teleflex (3,7 %), clôturé Fidelity National Information Services (5,7 %), Dollar General (5,2 %), Fiserv (2,8 %) et CRH (2,5 %), et augmenté ses actions Amazon de 47 %. Au trimestre clos en juin 2026, elle a ouvert CME Group (2,5 %), clôturé Willis Towers Watson (5,1 %), réduit Wesco de 54 % et Union Pacific de 23 %, et augmenté Amazon de 20 % de plus et Genuine Parts de 89 %. Amazon est le fil rouge de toute l'année : un gros pari initial, puis des renforcements sur deux autres trimestres.
Variations entre déclarations successives. Une part se mesure comme une fraction du portefeuille d'actions déclaré ; elle peut aussi bouger à cause des variations de cours, il faut donc la lire avec le texte.
| Fin de trimestre | Positions | Ouvertes | Clôturées | Plus forte hausse de la part | Plus forte baisse de la part |
|---|---|---|---|---|---|
| 30.09.2025 | 20 → 20 | Union Pacific (7,4 %), Genuine Parts (4,0 %), Americold Realty Trust (0,9 %) | Viasat (3,2 %), Liberty Broadband (1,8 %), Icon (1,4 %) | Restaurant Brands (+4,5 pp) | Wesco (−3,3 pp) |
| 31.12.2025 | 20 → 21 | Amazon (9,3 %), Molina Healthcare (2,1 %), Grupo Aeromexico (2,0 %) | Pagseguro Digital (0,5 %), Cable One (0,3 %) | Willis Towers Watson (+0,6 pp) | CRH (−5,9 pp) |
| 31.03.2026 | 21 → 22 | AON (4,9 %), Visa (4,1 %), Teleflex (3,7 %) | Fidelity National Information Services (5,7 %), Dollar General (5,2 %), Fiserv (2,8 %) | Amazon (+3,4 pp) | Willis Towers Watson (−3,4 pp) |
| 30.06.2026 | 22 → 23 | CME Group (2,5 %), Axalta Coating Sys (0,8 %), Pershing Square (0,2 %) | Willis Towers Watson (5,1 %), Vaxcyte (0,9 %) | Amazon (+3,8 pp) | Wesco (−3,5 pp) |
Ce qu'il faut retenir, et ce dont il faut douter
La leçon principale concerne le sens du mot valeur. Beaucoup de gens pensent que l'investissement de valeur consiste à acheter des actions à faible ratio cours/bénéfice dans des secteurs délaissés. Le portefeuille de Klarman montre l'idée d'origine : la valeur est l'écart entre le prix et ce que vaut l'entreprise, et l'entreprise peut être Amazon aussi bien qu'un distributeur à l'ancienne. La seconde leçon est la vitesse du changement : même un investisseur de valeur qui prêche la patience a clôturé en un seul trimestre des positions représentant 16 % du portefeuille.
Ce dont il faut douter : la déclaration cache les liquidités, de sorte que la caractéristique la plus marquante de Baupost est invisible. Et une copie des actions ne portera pas la marge de sécurité, qui vient du prix payé, pas du nom de l'entreprise.
Là où il rejoint nos robots
L'esprit de protection du capital est plus proche de notre robot qui détient les vingt actions les plus calmes et du portefeuille permanent, qui garde un quart de son argent en liquidités et un quart en or. Le robot qui achète les fortes baisses du S&P 500, selon la règle du RSI court, est un parent mécanique de l'idée d'acheter quand les autres vendent, mais il fonctionne sur le seul cours et n'a aucune opinion sur la valeur.
Ces comptes sont virtuels et publics. Les guides ci-dessous décrivent les règles.
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