Fonds norvégien 70/30
Government Pension Fund Global (Norvège), indice de référence stratégique 70/30
Où il en est aujourd'hui
Notre calcul, 1926-07 – 2026-09
Croissance de 10 000 $
D'où il vient
L'idée d'un fonds pour la richesse pétrolière de la Norvège remonte aux années 1960 et 1970. Du pétrole a été découvert à Ekofisk en 1969 et la production a commencé en 1971. En 1974, le ministère des Finances a fait rapport au parlement sur l'utilisation de la richesse pétrolière, et en 1983, le comité Tempo (rapport NOU 1983:27) a proposé un fonds qui épargnerait les recettes pétrolières et n'en dépenserait que le rendement réel. Le parlement a adopté en 1990 la loi créant le Government Petroleum Fund (historique du NBIM). C'est un instrument d'épargne, et non un fonds de pension au sens habituel : l'État y verse ses flux de trésorerie pétroliers nets, et le fonds n'investit qu'en dehors de la Norvège.
Le premier capital a été transféré en mai 1996, soit environ 2 milliards de couronnes, et la valeur fin 1996 était d'environ 46 milliards de couronnes (NBIM). Les premières règles mettaient l'accent sur la liquidité : 75 % en devises européennes (en phase avec les pondérations d'importation de la Norvège), une duration moyenne maximale de cinq ans, et seulement des obligations d'État ou garanties par l'État, des dépôts à terme et des pensions livrées. En 1996-97, le fonds était géré par le personnel des opérations de marché de la banque centrale, comme les réserves de change, et il était entièrement en obligations d'État fin 1997. Le premier indice de référence du ministère venait d'un consultant.
En 1997, le parlement a décidé de son premier grand changement stratégique : une allocation de 40 % aux actions (la lettre de Norges Bank du 22 août 1997 avait qualifié l'allocation stratégique en actions de sa proposition la plus importante), ainsi qu'un indice obligataire pondérant davantage les États-Unis et l'Asie et couvrant 17 pays au lieu de 10. Norges Bank Investment Management a été créée le 1er janvier 1998, et environ 40 % du portefeuille obligataire ont été convertis en actions au premier semestre 1998. En 2000, cinq marchés émergents ont été ajoutés à l'indice actions ; en 2002, le parlement a approuvé l'élargissement de l'indice obligataire des obligations d'État au Lehman (aujourd'hui Bloomberg) Global Aggregate, avec l'ajout d'obligations d'entreprise et titrisées, et les obligations d'entreprise ont été introduites progressivement jusqu'en 2003, pour des achats totaux d'environ 219 milliards de couronnes. La même décision a ramené la part Asie/Océanie de l'indice obligataire de 20 % à 10 % et remplacé les pondérations par pays fondées sur le PIB par des pondérations fondées sur la capitalisation boursière.
D'autres étapes ont suivi. Des lignes directrices éthiques ont été fixées en 2004 (un Conseil d'éthique a été créé le 19 novembre 2004). Le fonds a été rebaptisé Government Pension Fund Global en janvier 2006, lorsqu'il a été rattaché à un fonds national distinct. En 2007, le ministère a décidé de faire passer la part d'actions de 40 % à 60 % et d'ajouter des petites capitalisations ; la chronologie du NBIM l'enregistre en 2007, tandis que d'autres sources disent que le niveau de 60 % a été atteint en juin 2009. En 2008, l'immobilier a été ajouté à l'univers d'investissement (plafond de 5 % du fonds), tous les marchés émergents ont été inclus dans l'indice de référence actions et la crise financière a produit un rendement de -23,3 %. En 2009, le fonds a rapporté un record de +25,6 %. Un mandat allant jusqu'à 5 % d'immobilier, financé par la vente de revenu fixe, est entré en vigueur en 2010 et le premier investissement (25 % des immeubles de Regent Street à Londres appartenant à The Crown Estate) est intervenu en 2011.
Le passage à 70 % d'actions a suivi un rapport d'une commission gouvernementale (la commission Mork) remis le 18 octobre 2016 ; la majorité a recommandé de porter les actions de 60 % à 70 %, une minorité (dont le président) de les ramener à 50 %. À ce moment-là, la part effective d'actions était d'environ 62,5 %, et le gouvernement a proposé 70 % au printemps 2017. Le NBIM a conseillé de mettre en œuvre la hausse progressivement, en tenant compte des mouvements de marché, et indique dans son rapport de clôture 2017-2019 avoir achevé la transition vers une part d'actions de 70 % au cours de cette période. L'indice de référence est de 70 % d'actions et 30 % de revenu fixe depuis le 1er mai 2019. L'immobilier a été retiré de l'indice de référence au début de 2017 : l'immobilier non coté (plafond de 7 %) est désormais financé par prélèvement sur les actions et le revenu fixe, et le mandat autorise jusqu'à 2 % dans des infrastructures d'énergie renouvelable non cotées (premier investissement en 2021).
La règle budgétaire limite ce que le gouvernement dépense du fonds au rendement réel attendu, estimé à environ 3 % par an ; le premier prélèvement date de 2016 (Wikipedia) et les dépenses annuelles représentent aujourd'hui près d'un cinquième du budget de l'État (NBIM). Le fonds a dépassé 1 000 milliards de dollars en 2017, 10 000 milliards de couronnes le 25 octobre 2019 et 20 000 milliards de couronnes en décembre 2024 ; au 30 juin 2026, sa valeur était de 22 683 milliards de couronnes, avec des pondérations effectives de 72,1 % d'actions, 25,8 % de revenu fixe, 1,6 % d'immobilier et 0,5 % d'infrastructures renouvelables (NBIM).
Ce qu'il contient
| Actions (indice de référence stratégique, FTSE Global All Cap, pondéré par la capitalisation avec des facteurs pays) | 70% | Depuis le 1er mai 2019 (montée progressive à partir de 62,5 % sur 20 mois, de septembre 2017 à avril 2019) ; 60 % depuis la décision de 2007 (atteint en juin 2009 selon la chronologie du NBIM) ; 40 % depuis 1998 |
| Revenu fixe (indice de référence stratégique, indices Bloomberg ; 70 % État et assimilés, 30 % entreprises) | 30% | Équivaut à environ 21 % d'État/assimilés et 9 % d'entreprises de l'ensemble du fonds |
Comment nous le modélisons
| Grandes entreprises américaines (S&P 500) | 33.7% |
| Marchés développés hors États-Unis | 25.3% |
| Obligations d'État à moyen terme (10 ans) | 21% |
| Obligations d'entreprises | 9% |
| Marchés émergents | 7% |
| Petites entreprises américaines | 4% |
Pour un investisseur en euros
Comment le construire avec des fonds européens
| Partie | Part | Exemples de fonds (ISIN) |
|---|---|---|
| Grandes entreprises américaines (S&P 500) | 33.7% | iShares Core S&P 500 UCITS ETF USD (Acc) IE00B5BMR087Vanguard S&P 500 UCITS ETF (USD) Distributing IE00B3XXRP09 |
| Marchés développés hors États-Unis (le plus proche) | 25.3% | iShares Core MSCI Europe UCITS ETF EUR (Acc) IE00B4K48X80iShares Core MSCI Japan IMI UCITS ETF IE00B4L5YX21 |
| Obligations d'État à moyen terme (10 ans) | 21% | iShares USD Treasury Bond 7-10yr UCITS ETF (Dist) IE00B1FZS798 |
| Obligations d'entreprises | 9% | iShares USD Corporate Bond UCITS ETF (Dist) IE0032895942 |
| Marchés émergents | 7% | iShares Core MSCI Emerging Markets IMI UCITS ETF (Acc) IE00BKM4GZ66 |
| Petites entreprises américaines | 4% | SPDR Russell 2000 U.S. Small Cap UCITS ETF IE00BJ38QD84iShares MSCI USA Small Cap ESG Enhanced CTB UCITS ETF USD (Acc) IE00B3VWM098 |
L'idée
La règle budgétaire ne dépense que le rendement réel attendu ; le fonds est donc géré comme un portefeuille de marché à long horizon, à bas coût et largement diversifié, avec les actions comme principale source de rendement et les obligations pour stabiliser. Une commission a jugé en 2016 que le taux réel sans risque de long terme avait suffisamment baissé pour qu'une part d'actions de 70 % soit acceptable si la politique budgétaire peut s'adapter.
Comment on l'achète
Un portefeuille souverain unique géré en interne par NBIM, une division de Norges Bank, avec pour références FTSE Global All Cap (actions) et des indices Bloomberg (obligations). Pour un investisseur particulier, les copies les plus proches sont un fonds actions mondial toutes capitalisations (par exemple un FTSE Global All Cap ou un fonds indiciel mondial similaire) plus un fonds obligataire mondial agrégé, 70/30, rééquilibré lorsque la part d'actions dérive de plus de 2 points. Couverture de change : le fonds réel n'est pas couvert.
Rééquilibrage tel que publié
À la fin de chaque mois, l'indice de référence est rééquilibré à 70/30 si la part effective d'actions diffère de 70 % de plus de 2 points de pourcentage (NBIM). Le mandat limite aussi les écarts par rapport à l'indice de référence par un plafond d'erreur de suivi de 1,25 % (page de stratégie d'investissement du NBIM).
Variantes
- 1998-2007 : 40 % d'actions / 60 % d'obligations.
- 2007-2009 jusqu'à 2017 : 60 % d'actions / 40 % d'obligations ; la part stratégique était de 62,5 % avant le début de la montée progressive vers 70 % en septembre 2017 (la part effective de l'indice de référence était alors de 66,2 %) ; un mandat de 2010 autorisait jusqu'à 5 % d'immobilier.
- Depuis mai 2019 : 70 / 30 ; immobilier hors de l'indice de référence.
- 1996-1997 : 100 % d'obligations d'État (75 % en devises européennes).
- Notre correspondance pour les époques antérieures : utiliser les mêmes classes avec les actions au poids de l'époque (0,40 ou 0,60) et les obligations pour le solde ; pour 1996-1997, utiliser 100 % de bond_mid.
Critiques
- La minorité de la commission Mork (dont son président) soutenait que 70 % d'actions rend la contribution du fonds au budget moins prévisible et proposait 50 % ; la majorité a accepté le risque (IPE, oct. 2016).
- La commission a noté qu'avec l'allocation de 60 % alors en vigueur, le rendement réel attendu sur 30 ans n'était que d'environ 2,3 % par an, parce que les taux réels sans risque avaient baissé ; cela a servi de base au débat sur la règle de dépense de 3 % (IPE).
- Concentration sur les États-Unis et les très grandes capitalisations technologiques : l'indice de référence est pondéré par la capitalisation, de sorte que les États-Unis représentent désormais 53,8 % du portefeuille actions et que le portefeuille suivra les valorisations technologiques mondiales (déduit des pondérations régionales du NBIM ; notre observation).
- Ce n'est pas un portefeuille reproductible pour un investisseur particulier : c'est un fonds souverain avec des exclusions pour raisons éthiques (par exemple tabac, charbon et certaines sociétés de défense) et de l'immobilier et des actifs renouvelables non cotés, de sorte qu'une copie n'égale son indice de référence qu'approximativement.
- L'extension aux obligations d'entreprise en 2002 a débuté dans une année de fortes tensions sur le crédit (Enron, WorldCom) et la performance du portefeuille de crédit a été volatile, selon l'historique de gestion du revenu fixe du NBIM lui-même.
À travers les époques
| Époque | Dates | Total | Par an | Pire baisse | S&P 500 |
|---|---|---|---|---|---|
| L'essor des Années folles | 1926-07 – 1929-08 | +100,3 % | +24,5 % | −4,2 % | +153,7 % |
| Krach de Wall Street et Grande Contraction | 1929-09 – 1932-07 | −62,3 % | −28,4 % | −68,6 % | −78,2 % |
| Reprise du New Deal | 1932-08 – 1937-02 | +183,4 % | +25,5 % | −21,1 % | +268,7 % |
| Récession au sein de la Dépression | 1937-03 – 1938-03 | −36,1 % | −33,9 % | −36,1 % | −49,5 % |
| Réarmement et Seconde Guerre mondiale | 1938-04 – 1945-09 | +143,4 % | +12,6 % | −19,6 % | +205,8 % |
| Expansion de l'après-guerre | 1945-10 – 1965-12 | +651,6 % | +10,5 % | −17,9 % | +1212,9 % |
| L'âge d'or des années 1950 | 1950-01 – 1959-12 | +254,6 % | +13,5 % | −10,1 % | +438,8 % |
| Années go-go et nifty-fifty | 1966-01 – 1968-12 | +28,9 % | +8,8 % | −11,2 % | +34,0 % |
| La Grande Inflation (stagflation) | 1969-01 – 1982-07 | +101,9 % | +5,3 % | −33,7 % | +84,6 % |
| Choc pétrolier et marché baissier de 1973-74 | 1973-01 – 1974-12 | −28,9 % | −15,7 % | −33,7 % | −41,7 % |
| Second choc pétrolier et désinflation de Volcker | 1979-01 – 1982-08 | +51,5 % | +12,0 % | −11,1 % | +59,2 % |
| Grand marché haussier des actions et des obligations | 1982-08 – 1999-12 | +1102,4 % | +15,3 % | −22,6 % | +2060,4 % |
| Lundi noir | 1987-08 – 1987-12 | −16,2 % | — | −22,6 % | −21,8 % |
| Crise des caisses d'épargne et récession de 1990 | 1990-07 – 1991-03 | +3,6 % | — | −13,7 % | +7,4 % |
| Massacre obligataire de 1994 | 1994-02 – 1994-12 | −4,3 % | — | −5,9 % | −3,2 % |
| Crises financières asiatique et russe | 1997-07 – 1998-10 | +9,6 % | +7,1 % | −11,1 % | +22,4 % |
| Bulle internet et krach | 2000-03 – 2002-10 | −19,5 % | −7,8 % | −24,3 % | −37,2 % |
| Reprise et boom immobilier | 2002-11 – 2007-09 | +109,4 % | +16,2 % | −4,1 % | +97,0 % |
| Crise financière mondiale | 2007-10 – 2009-03 | −30,4 % | −21,4 % | −36,6 % | −44,7 % |
| La décennie après la crise | 2009-04 – 2019-12 | +210,7 % | +11,1 % | −11,6 % | +411,2 % |
| Chute du quatrième trimestre 2018 | 2018-09 – 2018-12 | −9,3 % | — | −9,3 % | −14,4 % |
| Krach du Covid et boom des plans de relance | 2020-02 – 2021-12 | +29,1 % | +14,3 % | −13,4 % | +53,6 % |
| Choc inflationniste et hausses de taux | 2022-01 – 2022-12 | −17,5 % | −17,5 % | −23,3 % | −19,9 % |
Années civiles
N'importe quelle période de N ans
| N'importe quelle période de N ans | Pire | 10 % pires que | Médiane | 10 % meilleurs que | Meilleure |
|---|---|---|---|---|---|
| 1 a (1192) | −48,9 % | −7,6 % | +10,9 % | +26,1 % | +101,9 % |
| 3 a (1168) | −29,9 % | −0,8 % | +9,6 % | +17,2 % | +33,7 % |
| 5 a (1144) | −11,7 % | +2,7 % | +9,1 % | +15,1 % | +26,2 % |
| 10 a (1084) | −1,2 % | +4,9 % | +8,9 % | +13,7 % | +16,7 % |
| 15 a (1024) | +1,9 % | +6,1 % | +8,9 % | +13,3 % | +15,9 % |
| 20 a (964) | +3,2 % | +6,8 % | +9,4 % | +12,4 % | +14,8 % |
| 30 a (844) | +6,8 % | +8,1 % | +9,6 % | +11,0 % | +12,4 % |
Son comportement dans l'histoire
- 1996-1997 (début, crise asiatique). Premier capital en mai 1996 ; fonds à 100 % en obligations d'État jusqu'à la conversion en actions de 1998 ; la crise asiatique de 1997-98 et le défaut russe d'août 1998 ont précédé la montée en puissance des actions. www.nbim.no
- 1998-2002 (éclatement de la bulle internet). Environ 40 % du portefeuille obligataire ont été convertis en actions au premier semestre 1998 ; les actions mondiales ont reculé pour la troisième année consécutive en 2002, dans le repli le plus brutal depuis le début des années 1930, tandis que la baisse des rendements rendait les obligations efficaces pour réduire la volatilité globale. www.nbim.no
- 2003-2006. Forte reprise des actions (+22,8 % en 2003) ; la valeur du fonds a dépassé 1 000 milliards de couronnes en 2004. www.nbim.no
- 2008-2009 (crise financière). -23,3 % en 2008, avec un rendement excédentaire de -3,4 points par rapport à l'indice de référence ; +25,6 % en 2009 alors que la part d'actions était portée à 60 % en juin 2009. www.nbim.no
- 2018. Rendement de -6,1 %, deuxième plus mauvais depuis 1998. www.norges-bank.no
- 2017-2019 (part d'actions portée à 70 %). La part stratégique d'actions a été portée de 62,5 à 70 % par étapes entre septembre 2017 et avril 2019. Comme la part effective de l'indice de référence (66,2 % au départ) était supérieure à la part stratégique, les achats de rééquilibrage n'ont commencé qu'en octobre 2018 et ont totalisé 2,9 points ; le NBIM estime le coût de transaction fondé sur un modèle à environ 630 millions de couronnes, soit environ 2 points de base de rendement relatif. www.nbim.no
- 2020-2021. La valeur du fonds est passée de 8 256 milliards de couronnes (2019) à 10 914 milliards de couronnes (2021) ; le tableau des valeurs de l'historique du NBIM ne donne pas séparément les rendements de 2020. www.nbim.no
- 2022 (actions et obligations baissent ensemble). Rendement de -14,11 %, 0,87 point mieux que l'indice de référence ; le poids des actions a baissé et la règle de rééquilibrage de 2 points a joué. www.nbim.no
- 2025. Rendement de +15,11 % dans le panier de devises (actions +19,3 %) ; valeur du fonds 21 268 milliards de couronnes ; composition effective : 71,3 % d'actions, 26,5 % de revenu fixe, 1,7 % d'immobilier non coté, 0,4 % d'infrastructures renouvelables non cotées. www.nbim.no
Résultats publiés (par d'autres)
- Rendement du fonds en 2008 (crise financière) (2008): -23,3 % www.nbim.no
- Rendement de 2009, un record à l'époque (2009): +25,6 % (environ 613 milliards de couronnes), 4,1 points au-dessus de l'indice de référence ; 2008 avait été 3,4 points en dessous www.norges-bank.no
- Rendement de 2018 (2018): -6,1 % avant frais, deuxième plus bas depuis 1998 ; 2017 avait été de +13,7 % www.norges-bank.no
- Période stratégique 2017-2019 : rendement annualisé et rendement réel net (2017-2019): 8,57 % par an en absolu ; 6,61 % net d'inflation et de frais ; 0,18 point au-dessus de l'indice de référence www.nbim.no:443
- Rendement de 2022 (2022): -14,11 % dans le panier de devises du fonds (-14,15 % après frais), 0,87 point mieux que son indice de référence www.nbim.no
- Rendement de 2024 et rendement de long terme depuis 1998 (1998-2024): 2024 : +13,09 % ; annualisé depuis 1998 : 6,34 % dans le panier de devises, 4,06 % en réel net après frais www.nbim.no
- Chiffre de long terme antérieur (1998-2018): 5,5 % par an ; 3,6 % en réel net ; 0,25 point au-dessus de l'indice de référence www.norges-bank.no
- Rendement des actions en 2003 (première année complète de la politique à 40 % d'actions après le marché baissier de la bulle internet) (2003): +22,8 % (actions seulement) www.nbim.no
- Rendement en 2025 et rendement annualisé depuis 1998 (panier de devises) (1998-2025): 2025 : 15,11 % ; depuis le 1er janvier 1998, 6,64 % par an (6,72 % en dollars américains) www.nbim.no
Ce que nous n'avons pas pu vérifier
- Quand la part d'actions de 60 % a été atteinte : la chronologie du NBIM enregistre la décision du ministère de 2007 de faire passer la part de 40 % à 60 % (« mise en œuvre immédiate ») et, séparément, que la part a atteint 60 % en juin 2009 ; les deux proviennent de la même page du NBIM, qui n'explique pas comment les concilier (probablement part stratégique contre part effective, non confirmé).
- L'approbation par le Storting de la part de 70 % (rapportée en juin 2017) et les propositions du ministère de février et mars 2017 proviennent de résumés de recherche de pages du ministère qui ont renvoyé des erreurs d'accès ici ; les dates de montée progressive et le niveau de départ de 62,5 % proviennent de la propre contribution du NBIM.
- Wikipedia dit qu'une proposition de 70 % d'actions est apparue en mai 2014 ; je ne l'ai pas vérifié et je ne l'ai pas utilisée.
- La contribution du NBIM de 2018 mentionne un rééquilibrage lorsque la part d'actions s'écarte de plus de 4 points de pourcentage, alors que la page actuelle de l'indice de référence dit 2 points ; la date du changement de règle n'a pas été établie.
- L'historique du mandat pour l'immobilier est cohérent d'une page du NBIM à l'autre (décision de 2008, plafond de 5 % en 2010, premier achat en 2011) ; la date légale exacte du début du traitement de l'immobilier dans l'indice de référence avant 2017 n'a pas été vérifiée.
- La phrase « depuis 1998, indice de référence 70/30 » de la page de l'indice de référence paraît altérée ; les pondérations stratégiques étaient de 40/60 en 1998-2007 et de 60/40 ensuite jusqu'en 2017-2019. L'affirmation de la page selon laquelle les pondérations 70/30 sont en vigueur depuis le 1er mai 2019 a été retenue.
- Le rendement des actions de +22,8 % en 2003 provient de l'historique du revenu fixe du NBIM et ne concerne que les actions, et non l'ensemble du fonds.
- On ne sait pas si l'indice obligataire du fonds inclut encore aujourd'hui des obligations titrisées : la page de l'indice de référence du NBIM ne parle que des parties État/assimilées et entreprises.
Sources
- www.nbim.no
https://www.nbim.no/en/about-us/about-the-fund/the-history - www.nbim.no
https://www.nbim.no/en/the-fund/about-the-fund/ - www.nbim.no
https://www.nbim.no/en/investments/benchmark-index/ - www.nbim.no
https://www.nbim.no/en/investments/investment-strategy/ - www.nbim.no
https://www.nbim.no/en/investments/the-funds-value/ - www.nbim.no
https://www.nbim.no/en/news-and-insights/reports/2024/annual-report-2024/web-report-annual-report-2024/ - www.nbim.no:443
https://www.nbim.no:443/contentassets/96e71911d34e4a38a57c5eb83956fa94/strategy-2017-2019-close-out.pdf - www.nbim.no
https://www.nbim.no/contentassets/721089d167ba4b6597f099cdc761673f/investing-in-fixed-income_web.pdf - www.ipe.com
https://www.ipe.com/countries/nordic-region/norwegian-oil-fund-should-up-equity-share-government-told-in-split-verdict/10015724.article - www.norges-bank.no
https://www.norges-bank.no/en/news-events/news/Speeches/2019/2019-04-25-hearing-olsen/ - en.wikipedia.org
https://en.wikipedia.org/wiki/Government_Pension_Fund_of_Norway - www.regjeringen.no
https://www.regjeringen.no/en/aktuelt/investment-strategy-decisions-for-the-gfpg/id2546594/ - www.regjeringen.no
https://www.regjeringen.no/en/documents/meld.-st.-13-20172018/id2596754/?ch=1 - www.norges-bank.no
https://www.norges-bank.no/en/news-events/news/Press-releases/2010/Press-release-5-March-2010-NBIM/ - www.nbim.no
https://www.nbim.no/contentassets/6db259ec684645ebbf171cacbe7cc7de/annual-report-2025.pdf - www.nbim.no
https://www.nbim.no/en/news-and-insights/submissions-to-ministry/2019/phase-in-of-new-equity-share-for-the-government-pension-fund-global
Calculé sur des données historiques. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures. Les modèles antérieurs aux années 1990 utilisent des substituts pour les classes qui n'avaient pas encore d'indice ; les frais, les impôts et les coûts des fonds ne sont pas inclus. Ceci relève des mathématiques, non d'un conseil en investissement.